Hingham Institution for Savings (NASDAQ:HIFS): One of the best compounders among financial stocks

Based into Greater Boston MSA, the community bank analyzed within this article is also among the best financial stocks in the last decades, beating well known names as Wells Fargo, Bank of America, PNC or JPMorgan Chase among others: the explanation is simple, the Hingham based bank grew its deposits annually during all the years just before and after the 2007 financial crisis. An effective management (working to fix costs and focusing only on the commercial and housing markets) made the bank an incredible value creator in the last decades and more exactly, in the last few years. With the stock currently trading around $230 per share level, the potential to break the recent highs ($242 per share) depends on the next few factors to watch:


1) Continuously improving economics and efficiency model:

Total assets reported by the company annually in the 10-K SEC form.

As we can see, the total assets recorded by the company had been going up yearly (the company also gained net assets even during the hardest times of the 2007 financial crisis, making one of the best small performing banks not only in Massachusetts but nationally). With an amazing, fast growing asset portfolio, the company has been able to double its asset base just in the six year period, an amazing growth within the industry. That growth is maybe more impressive when we compare it to its natural operating area: mostly the Greater Boston area (the company is classified by FDIC into Southern Boston Area), where the global deposits had fallen in the last few years ad we can see in the fourth point of the current analysis.

At December 31, 2016, approximately 99.9% of the Bank’s loan portfolio consisted of real estate related loans, including mortgages on developed commercial properties (49%), residential mortgages (43%) and construction loans (8%).

The company focuses its efforts on simple saving and loan products (the previous sentence was extracted from company’s 2016 annual report), not offering investment or hard to understand financial products. The bank prefers to only focus its strategy offering one of the best  interest rates in Eastern Massachusetts and Greater Boston, where HIFS operates. That focus and a well defined strategy made the Hingham based corporation one of the top thrift in a national scale ranking elaborated by SNL Financial in the recent decade. Is common to see a familiar treat with companies and individuals (the company dedicates around half of the annual report to explain some successful cases made within the area where the bank operates: from local restaurants to real estate companies) at the annually published annual reports, showing again its simplicity operating and its well focused strategy, a focus that translates into one of the fastest growing book value per share annually (recording almost a fourteen increase per year during some recent years) among all financial stocks traded nationally.


2) Ownership among Board of Directors:

The bank’s share capital is well distributed among some executive members that remain within the ownership after decades of ownership, being an excellent sign about the confidence that the management has in the future of the bank:

-Mr. Julio Hernando (Director in the company since 1994) is the largest shareholder, controlling directly 303,309 shares of the bank, or 14,4% of the total outstanding shares.

-The second largest shareholder of the bank is Mr. Robert Gaughen, the current Chairman, President and CEO since 1991. Mr. Gaughen owns directly 269,519 shares of the company, or 12,80% of the total outstanding shares.

-The third largest shareholder of the company is Blackrock with around 3% of the shares, and just after Blackrock we can find another two directors related to the bank since 1993: Mr. Ronald Falcione owns 54,989 shares (2,61% of the bank), and Mr. Robert Lane owns 50,736 shares (2,41%). Finally, with 32,556 shares owned directly (1,55% of the company) we find Mr. Scott Moser (independent director at Hingham since 2008).

As we can see, the controlling interest of the management clearly surpasses the 30 percent mark, being maybe the greater sign of the confidence that the executive board has on the future of the bank. That confidence is a long-term success history (most of the Board of Directors maintains its job within the Massachusetts based bank since at least two decades or more). Investors can also see this relationship as a positive sign in order to know that the management interests are totally aligned with management ones in the long term in order to create value. That well aligned strategy with investors translated into a dividend increase since the company started paying dividends in 1994 (going on that period from 11 cents per share annually to around 1.65 dollars per share today, or fifteen times higher amount distributed among shareholders).


3) Shares outstanding and well managed cash flow from operations:

Hingham Institution for Savings shares outstanding, net income and earning per share (EPS) since 1986.

As we can see in the previous chart, the company’s net income doubled (EPS, earnings per share) in the last six years, making it a hard to replicate example among local financial companies nationally. As explained before, the company paid around 1.65 dollars per share in dividend concept in 2016, making HIFS a stock with room to increase its dividend in the upcoming years not only because of improving net income annually but because of its low payout ratio (around fifteen percent, compared to 28 percent payout ratio for JPMorgan Chase, 30 percent for Bank of America or 34 percent for Wells Fargo). That low payout ratio can also seen as a positive sign for the company, that find better places to invest that extra money, increasing its loan base annually and generating higher annual net income for its shareholder, a net income that is finally reflected in a brilliant balance sheet that compounds at a higher pace compared to its competitors. Probably the strategy that the company is following in this dividend policy is the best in class, increasing its dividend annually since 1994 but investing a considerable amount in new loans, increasing its commercial activity and as a result, increasing the bank book value for its shareholders.


4) Current deposit market share:

Recently, the bank has been able to grow its deposit base even when the Greater Boston MSA has decreased during the recent years as we can see in the following chart:

Change in Greater Boston MSA deposits annually vs. HIFS change during the same period of time.

The company was able to grew its deposit market share in a highly competitive market as Boston MSA is, and the company has today around 0.50 percent of the total Greater Boston deposits, or around 1.4 billion dollars. According to FDIC data, the company beat every year the overall growth in deposits within the Boston MSA except for 2014 (when the overall deposit grew by 22,87 percent and HIFS “only” grew its deposit base by 10,02 for the same year). We can see that the strategy of focusing on simple loan and saving products attracted a high number of customers because of simplicity and convenience.

The bank is small (not being even among the twenty largest banks by deposits within the Greater Boston area, according to FDIC data) even after that amazing growth since their start of operations decades ago, so the room for growth still intact for a company that rarely opens a new branch if the previous ones are not generating considerable levels of revenue and net income. Probably, we are going to see some branch opening before 2020 within the Greater Boston area, so we can expect that the company revenue is going to continue trending up in the next upcoming years. Adding the analyzed efficiency that management wants in their current offices (reducing costs, analyzed in the next point), is easy to imagine that the bank is going to continue compounding at least at the same pace as they have been doing in the last decade.


5) Time-proved efficient model:

Employees include full-time and part-time employees.

As of September 2017, the company has actually 94 employees (with longevity working within the company of around fifteen years in average) according to FDIC data, so we can see that the company continues the strategy to maximize its revenue (and net income) per office started a few years ago, reducing the worker number on its twelve offices while those offices break annually its previous deposit record levels, increasing the bank efficiency level to one of the highest within the United States. Probably, HIFS is going to continue with that cost-cutting strategy to maximize its margins and efficiency levels to new highs, translating it into a higher EPS and in consequence, a higher book value increase annually.


6) Portfolio focus in Eastern Massachusetts and Greater Boston Area:

One of the added advantages for the company is that the operating area is considered one of the most dynamic economic areas nationally, resulting in a highly competitive and fastest growing MSAs in all the United States. HIFS operates within few but high income counties within or around Boston city, being those counties not only among highest income counties within Massachusetts but within the entire United States. Boston is considered an alpha/global city, being considered one of the big financial centers worldwide, with a remarkable presence of a fast growing biotech industry. The company fits perfectly within the community they serve as worker longevity working in a specific branch is around fifteen years, creating a more convenient and closer relationship with customers in the long term (an old-feeling lost by biggest banks customers nationally and another great point for HIFS).

The company reflects annually on its annual report that among the risk factors is that the bank is entirely focused on Eastern Masachusetts and Greater Boston areas as they reflect in their 2016 annual report:

A downturn in the local economy or a decline in local real estate values could hurt our profits. Unlike larger financial institutions that are more geographically diversified, the concentration of the Bank’s loans directly or indirectly related to real estate in eastern Massachusetts, the Bank stands to be more severely impacted by adverse trends affecting real estate than if its loan portfolio had a larger component of non-real estate related commercial loans.

As we can see in the previous statement , the company depends entirely from the Greater Boston economic development: the vast majority of their loans are directly linked to this development, as the loans the bank generates are mainly secured by real estate located within this area (as we can read the following statement from their most recent annual report), so the bank is benefiting from the good development of the Boston MSA, but is also true that HIFS needs that Boston is able to continue being a world class city that attracts investments and generates economic activity within the area to continue being the dynamic area that today is:

The Bank’s commercial loans, with limited exceptions, are secured primarily by real estate (usually income producing residential and commercial properties). Substantially all of the Bank’s residential mortgage and home equity loans are secured by residential property in eastern Massachusetts.



We can conclude that 1834 established Hingham based bank feels comfortable producing top returns for their investors focusing only into simple and easy to understand consumer products, maintaining one of the highest returns and net income margins nationally. The company focuses maximizing its revenue and net income levels at their current offices more than with opening of new ones, being one of the banks with the highest net income per office in the entire country. All that can be added to well oriented and reinvested cash flow from operations, having only a fifteen percent payout ratio (with an annual growing dividend since 1994) that creates a faster than average revenue growth, that finally reflects in a compounding machine for long term investors, with an annual book value per share increasing at an average 12-14 percent per year.


Note: All the information reflected in the article is obtained from the company’s annual 10-K and annual report documents, published and available at https://www.hinghamsavings.com/investor-materials


Empresas cotizadas en las que el Gobierno Vasco podría tomar participaciones

Ha sido en 2018 cuando el ejecutivo vasco ha decidido lanzar un fondo de inversión al más puro estilo del fondo soberano noruego (el mayor del mundo por número de activos y que comenzó su andadura invirtiendo en la petrolera estatal Statoil para después diversificar sus inversiones a todos los sectores a nivel mundial y que se analiza a fondo en este enlace) para, según explica, invertir en empresas locales con potencial tecnológico e innovador con el fin de garantizar su arraigo y creación de riqueza en Euskadi. Cabe recordar que dichas inversiones únicamente pueden estar destinadas a empresas que no atraviesen situaciones consideradas como de riesgo financiero y con las que se pueda entender que el ejecutivo vasco “rescata” empresas mediante la inyección de fondos públicos, situación prohibida y considerada ayuda ilegal de un Estado según la Normativa Europea.

Dicho fondo será gestionado por el Instituto Vasco de Finanzas (IVF), gestionado íntegramente bajo el mandato del ejecutivo vasco, y para esta primera ronda de inversión el fondo ha sido dotado con treinta millones de euros (la previsión inicial es que dicho fondo llegue a alcanzar unos activos bajo gestión de unos 250 millones de euros, por lo que este apenas sería el primer paso de este fondo público), de los cuales ha destinado ya la mitad a la toma del 1,24% de una de las joyas de la corona de la industria vasca: Construcciones y Auxiliar de Ferrocarriles (más conocida como CAF), fabricante de material ferroviario conocido a nivel mundial y que cuenta actualmente con la mayor cartera de pedidos de su historia (superior a los 6.000 millones de euros, es decir, garantizando empleo y continuidad en el proyecto empresarial para al menos los próximos cinco años según el ritmo de entrega alcanzado en los últimos ejercicios). Se da la circunstancia de que el Gobierno Vasco ha comprado este paquete accionarial a Kutxabank (quien anteriormente a esta venta controlaba 4.818.523 acciones del grupo, o lo que es lo mismo, el 14,10% del capital social), entidad vasca semipública y que busca deshacerse de sus participaciones industriales en los próximos ejercicios para centrarse en su actividad principal.

Otras cotizadas candidatas

Si bien es cierto que el movimiento del Gobierno Vasco debe considerarse únicamente como un espaldarazo a la continuidad del proyecto industrial de muchas empresas vascas para las próximas décadas, también es cierto que si se diese el caso de una hipotética operación corporativa en una de ellas, el ejecutivo podría actuar como juez de la misma haciendo valer sus derechos de voto en dichas empresas. De cara a los inversores privados, el que el nuevo fondo invierta en una determinada empresa garantiza que el alcance del proyecto de la misma se asegura de cara al futuro. Ahora es momento de conocer donde podrían ir destinados los de momento 235 millones restantes que el fondo ha dicho podría invertir en los próximos años si se destinase el cien por cien de los mismos a empresas cotizadas en la bolsa y que tienen su sede u origen en el País Vasco (ordenadas según su actual capitalización de mercado y su actual sede):

1) BBVA (Madrid, Comunidad de Madrid): Aunque la sede se encuentre en la capital de España, los lazos del banco con origen vasco con su tierra son innumerables. De hecho, BBVA ostenta actualmente una participación del 14,9% en otra empresa de este listado, Tubos Reunidos (situación similar a la ya ejecutada por el triangulo Gobierno Vasco-Kutxabank-CAF) y que se analiza con más detalle posteriormente. Una toma de participación en el banco se antojo poco probable debido al tamaño y escala del segundo mayor banco de España.

2) Iberdrola (Bilbao, Bizkaia): Actualmente Kutxabank tiene una participación de 109.279.391 acciones en la empresa, o lo que es lo mismo, el 1,73% de la eléctrica vasca. En este sentido, si el grupo financiero sigue con la desinversión de activos financieros comenzada en CAF, se facilitaría mucho la entrada del nuevo fondo en el capital de la eléctrica, una de las mayores empresas del sector a nivel mundial.

3) Siemenes-Gamesa (Zamudio, Bizkaia): Tras la reciente fusión con Siemens (analizada en detalle en este enlace), el conglomerado alemán controla ahora el 59% de las acciones, por lo que este quizás es de momento el único caso de gran empresa vasca  industrial en el cual el mayor accionista no pertenece a la comunidad si exceptuamos a dos gigantes como BBVA e Iberdrola. La buena noticia para el Gobierno Vasco es que precisamente Iberdrola es un histórico accionista del grupo alavés (controla el 8,07% de las acciones, y si un día la empresa quisiera estar interesada en vender dicho paquete accionarial encontraría comprador en el fondo vasco, que ha considerado a Gamesa una de las joyas de la corona de la industria vasca).

4) CIE Automotive (Bilbao, Bizkaia): El mayor exponente del sector ligado al automóvil en el ámbito nacional es también una preciada sociedad en la que los máximos accionistas nacionales corporativos controlan cerca del 45% de las acciones, no estando del todo inmunes a posibles movimientos hostiles hacia una empresa que se ha convertido en un gigante dentro del sector gracias a una gestión prudente y al trabajo bien realizado durante décadas. Este interés y buena gestión se ha visto reflejado en alianzas forjadas históricamente como la sellada con la empresa hindú Mahindra and Mahindra hace unos años, que adquirió una participación en el grupo vasco (del 7,43% actualmente) para colaborar activamente a nivel mundial. Debido a la pertenencia a un sector en pleno auge a nivel mundial y un balance saneado, tendría todo el sentido estratégico que el grupo recibiese una compra accionarial por parte del fondo vasco para salvaguardar la propiedad vasca de cara al futuro en una de las mejores compañías dentro de la bolsa nacional en los últimos años.

5) Vidrala (Llodio, Álava): Las familias ligadas históricamente a la firma alavesa controlan alrededor del 35% de las acciones de forma directa y mediante sociedades radicadas en el País Vasco. En este caso, si sería factible ver una compra de una participación en una de las mayores vidrieras no solo a nivel nacional sino de toda Europa tras las compras realizadas durante los últimos ejercicios.

6) Masmovil (San Sebastián, Gipuzkoa): Al igual que sucede con Euskaltel, el mayor accionista de la empresa donostiarra es un fondo de inversión (Providence Equity Partners LLC) que controla el 18% del grupo. Los accionistas individuales y máximos accionistas del grupo controlan cerca del 35% de la empresa, y el sector es considerado vital dentro del ejecutivo vasco, por lo que se vería con buenos ojos la toma de una participación en forma de blindaje en la empresa a la vista de los recientes movimientos corporativos acaecidos dentro del sector en Europa.

7) Neinor Homes (Bilbao, Bizkaia): La inmobiliaria y promotora nacida de la antigua división inmobiliaria de Kutxabank en principio no entraría dentro de los requisitos del fondo vasco, puesto que no existe el buscado avance tecnológico, si bien es cierto que hablamos de una de las mayores promotoras de viviendas en el País Vasco, por lo que tampoco resultaría descabellado pensar en una posible inversión en la empresa con sede en Bilbao, sobre todo teniendo en cuenta que su mayor accionista (el fondo Lone Star) ostenta el 12,9% de la empresa y es cuestión de tiempo que busque una salida del capital de la empresa.

8) Euskaltel (Derio, Bizkaia): Quizás una de las empresas mas icónicas dentro del listado de cotizadas vascas, y en una situación inmejorable para que el nuevo fondo pueda acceder a su capital sin perder el ansiado arraigo que busca el mismo: Kutxabank es el mayor accionista con el 21,3% de las acciones, por lo que una venta parcial de esta participación en el futuro no estaría mal vista por ninguna de las partes.

9) Elecnor (Madrid, Comunidad de Madrid): Empresa vinculada históricamente al País Vasco, y con un accionariado familiar estable (diferentes familias controlan el 52,8% de las acciones mediante la sociedad conjunta Cantiles XXI SL) que en principio no la convierte en una de las principales favoritas a recibir una inversión por parte del fondo de inversión, ya que parece que su arraigo esta más que asegurado a la vista de la trayectoria de control sobre la empresa.

10) FAES Farma (Leioa, Bizkaia): Una de las empresas favoritas a entrar en el fondo de inversión debido a la falta de un gran accionista de referencia y el riesgo que esto implica de posibles movimientos hostiles. Teniendo en cuenta que los máximos accionistas particulares controlan apenas el dos por ciento de la empresa (y el mencionado fondo soberano de Noruega es el mayor accionista con el 3,11% del capital), resulta previsible ver próximos movimientos por parte del fondo en una de las mayores empresas del sector en la región en lo que a generación de riqueza y sobre todo empleo se refiere.

11) Global Dominion (Bilbao, Bizkaia): La empresa surge de una reciente escisión de CIE Automotive (que hoy en día controla el 50% de las acciones del grupo bilbaino), empresa mencionada anteriormente en este mismo artículo. Debido a esta configuración accionarial (teniendo en cuenta que pequeños accionistas particulares ligados históricamente a CIE controlan algo menos del 10% del grupo), resulta difícil imaginar que el fondo de inversión tuviese preferencia por hacerse con un paquete accionarial en Global Dominion y no en CIE Automotive, empresa matriz y más expuesta a posibles movimientos hostiles.

12) Tubacex (Llodio, Álava): En el caso de la empresa alavesa, apenas se llega al 20% en lo que a los máximos accionistas particulares se refiere, por lo que resulta de vital importancia garantizar el arraigo del grupo mediante una posible compra accionarial en un grupo que ya ha sido capaz de mejorar sus beneficios recientemente y ha logrado entrar en beneficios tras años complicados para los sectores ligados al petróleo.

13) Iberpapel Gestion (San Sebastián, Gipuzkoa): Teniendo en cuenta que los mayores accionistas particulares apenas controlan el 12% del capital de forma directa (con Miquel y Costas como mayor accionista corporativo con el 5,05% del capital de la empresa donostiarra), podría ser esta otra empresa considerada clave en lo que a mantener su arraigo y raíces se refiere, sobre todo teniendo en cuenta la papelera de Zikuñaga, situada a escasos kilómetros de San Sebastián y gran generadora de riqueza para la región, con recientes inversiones de calado anunciadas y que garantizan la viabilidad de la misma para las próximas décadas.

14) Vocento (Bilbao, Bizkaia): Se trata de una de las empresas con el capital más distribuido entre particulares y familias ligadas al País Vasco. El grupo editor esta controlado en cerca de un 50% por dichas familias y particulares, por lo que en principio no existe el mencionado riesgo a perder una empresa considerada icónica dentro de los medios españoles y que mejora su balance año a año tras una gran depresión sufrida por el sector y que ha sido capaz de capear mejor que rivales directos como el Grupo PRISA.

15) Tubos Reunidos (Amurrio, Álava): Como se ha mencionado anteriormente, BBVA controla de forma directa el 14,9% de las acciones de la empresa, por lo que una posible operación similar a la de CAF tendría lógica en este caso, con una entidad financiera desinvirtiendo activos no estratégicos en una empresa en la que los máximos accionistas particulares apenas alcanzan el 22% del capital social, existiendo aquí también el ya mencionado riesgo de movimientos hostiles dentro de la empresa alavesa.


Reinversión vía dividendos

Otro de los aspectos a considerar de dicho fondo más allá de las inyecciones puntuales de capital que el mismo obtenga en el futuro es que, dichas participaciones retroalimentarán el propio fondo mediante el cobro anual de dividendos (se estima que la reciente inversión en CAF genere anualmente alrededor de medio millón de euros en dividendos para el fondo vasco). Sin duda, es por este compromiso recientemente acordado por el Gobierno Vasco que pudiera resultar interesante tener en el radar las empresas vascas mencionadas anteriormente en este artículo, ya que con las miras puestas en el largo plazo resulta de especial interés saber que en dichas empresas se garantiza una andadura en principio independiente y lejos de operaciones corporativas (ya que lo que se busca es garantizar el arraigo de dichas empresas en el largo plazo al País Vasco, generando beneficios no solo para las comunidades en las que las mismas se encuentran instaladas sino también, para los inversores pacientes).

AENA, o como beneficiarse de un monopolio único en el mundo

Aunque existen grandes aeropuertos cotizados a nivel mundial, lo cierto es que AENA es el mayor operador aeroportuario del mundo: al año transitan alrededor de 250 millones de viajeros por su red aeroportuaria, cifra que en un principio estaba prevista se alcanzase dentro de tres años. El grupo reúne bajo una misma sociedad prácticamente el cien por cien de la red aeroportuaria de España (exceptuando pequeños aeropuertos privados), así como participaciones en más de quince aeropuertos a nivel global (51% de las acciones del aeropuerto de Londres Luton, además de participaciones en los aeropuertos de Montego Bay (Jamaica), diversos aeropuertos de la red mexicana de aeropuertos y participaciones en los aeropuertos colombianos de Cali y Cartagena de Indias, donde controla el 50% y el 37,89% de las acciones respectivamente). Como podemos observar, se trata de los pocos grupos aeroportuarios cotizados que integran diversos aeropuertos dentro de un mismo territorio (quizás podemos añadir a esta selecta lista a Aeroports de Paris (ADP), que gestiona principalmente los dos grandes aeropuertos de Paris: Charles de Gaulle y Orly. También podríamos añadir a este listado los tres gestores mexicanos cotizados y la sociedad Malaysia Airports Holdings). Como podemos observar, AENA está presente en una importante parte de infraestructuras a nivel global, si bien es cierto que las ventas del grupo siguen estando tremendamente concentradas en España (donde se generan el 94% de las ventas del grupo), debido principalmente a que muchas de las empresas participadas mencionadas anteriormente no se consolidan en el resultado al no contar con el mínimo requerido del 51% de las acciones para ello.


AENA en la actualidad

Tras su salida a bolsa en el año 2015, el valor de la empresa se ha multiplicado por más de tres (el Gobierno fijó el precio de salida a bolsa en 58 euros por título), si bien es cierto que dicha operación (que recibió fuertes críticas por fijar un precio de salida a bolsa a ojos de muchos excesivamente bajo) ha permitido aflorar el valor real de una red aeroportuaria que aún sigue controlada por el Gobierno de España en un 51% ya que posee 76.500.000 acciones de un total de 150.000.000 de acciones que componen el capital de AENA. Si comparamos estas cifras con los otros dos mayores aeropuertos europeos cotizados nos encontramos con que el Gobierno de Francia controla el 50,6% de las acciones de la sociedad Aeroports de Paris, mientras que en el caso de Fraport (sociedad gestora del aeropuerto de Frankfurt), el estado de Hesse controla el 31,30% de las acciones, mientras que la propia ciudad de Frankfurt controla otro 20% de forma directa, creando un núcleo duro de control en dicha sociedad que en este caso también supera el umbral del 50% de las acciones necesarias para tener la mayoría absoluta (51,30%). Es por tanto de esperar y recomendable que el Gobierno de España no termine por vender dicha participación de control al mercado, ya que como se vio en sonados casos con antiguas empresas públicas, el resultado puede ser desastroso (claro ejemplo es en el que el Gobierno de España regaló el control de Endesa a la empresa pública italiana Enel, analizada con detalle en este enlace).

Por su parte, las actividades internacionales comenzaron en el año 1997, cuando AENA logró la concesión del aeropuerto de Cartagena de Indias en Colombia. Un año más tarde, la empresa española creó la sociedad  Aena Desarrollo Internacional S.M.E., S.A., dedicada como su nombre indica exclusivamente a participar en proyectos aeroportuarios en el ámbito internacional. Seguramente esta división sea la que mayores alegrías vaya a dar a los accionistas en el futuro del grupo aeroportuario, ya que a nivel mundial aún existe una gran deficiencia de infraestructuras aeroportuarias, aspecto que puede aprovechar AENA para comprar o participar en concesiones internacionales gracias a su dilatada trayectoria de gestión desde su creación.

Con unas ventas que se estima crezcan a un ritmo del 2-3% anual (cifra algo inferior a las empresas que solo operan grandes aeropuertos como son ADP o Fraport y que no operan pequeños aeródromos como es el caso de AENA con tendencias de tráfico negativas), la empresa tiene actualmente unos márgenes de beneficio muy superiores (en el entorno del 30-31% y propios de empresas monopolísticas como pudieran ser Red Eléctrica o Enagás, con márgenes similares y analizadas a detalle en este enlace)  a la media del sector, ya que duplica los márgenes de beneficio de ADP (15%) y casi triplica los de su homologa alemana Fraport (12%). Este aspecto denota la inmensa fuerza que tiene AENA a la hora de fijar precios dentro del territorio nacional, haciendo gala del monopolio a nivel de país que la misma tiene (a diferencia de países como Italia, donde cotizan en bolsa varios aeropuertos) si la comparamos con los competidores cotizados en Europa. El único caso superior en lo que a márgenes de beneficio se refiere lo encontramos en Nueva Zelanda, donde la compañía Auckland International Airport Limited opera incluso con márgenes sobre beneficio neto superiores a los de la empresa española, en este caso con márgenes del 40%. Casos similares a AENA los podemos encontrar en sociedades como Sydney Airport Holdings, empresa operadora del aeropuerto más grande de Australia y que opera con márgenes cercanos al 30% o Flughafen Zürich AG, operador del aeropuerto de Zúrich en Suiza y que opera con márgenes del 26%. Como conclusión al caso de los márgenes de beneficio neto encontramos una explicación coherente: si miramos los tres aeropuertos anteriores nos encontramos con que dos de ellos (Auckland y Zúrich) pertenecen a países de pequeño tamaño y donde estos aeropuertos absorben cerca del cien por cien del tráfico internacional del país, siendo por tanto auténticos monopolios con poder de fijación de precios y por tanto, con mayores márgenes operativos. Aún así, y teniendo en cuenta que AENA no solo opera los grandes aeropuertos del país que son casi monopolios en vuelos de medio-largo radio (Madrid y Barcelona), nos encontramos con que el grupo es capaz de operar con márgenes superiores a los competidores, dando muestra de que hablamos de quizás la compañía mas eficiente del sector si tenemos en cuenta todos sus activos bajo gestión directa.

Por último, y en lo que a métricas financieras se refiere, el grupo es el único de entre los tres grandes gestores aeroportuarios europeos que ha sido capaz de reducir su deuda en los últimos tres años (-17%, desde 8.760 millones de euros a 7.265 millones de euros), mientras que ADP ha aumentado su endeudamiento neto en un 22%, al pasar de 2.700 millones a 3.300 millones de euros en el mismo periodo. Por último, el gestor del aeropuerto de Frankfurt también ha aumentado su deuda neta en este trienio en un 26,5% (pasando de 2.800 a 3.500 millones de euros de deuda neta). En términos de valorar dicha deuda, si calculamos el ratio deuda neta/EBITDA para el actual año, nos encontramos con que ADP es la empresa que mejor sale parada en este aspecto: cuenta con un ratio de 2,25 veces, frente a un ratio de 2,90 y 3,50 veces para AENA y Fraport respectivamente. Lo que este ratio indica es la capacidad de generar ingresos para poder hacer frente al pago de dichas deudas, es decir: cuanto menor sea el ratio, más flexibilidad financiera tendrá la empresa para gestionar sus ingresos sin tener que destinar la mayor parte de los mismos al pago de dicha deuda.

Siempre debe valorarse este ratio teniendo en cuenta el sector al que pertenece la empresa estudiada, y en este caso hablamos de un sector con ingresos previsibles y recurrentes, por lo que en ninguno de los casos parece que la deuda pueda suponer un quebradero de cabeza en el futuro para estas compañías. Si podemos inclinar la balanza para quedarnos con AENA, no porque sea el grupo más grande de los tres sino porque es el único que tiene un plan establecido de pago de deuda para los próximos años, y a diferencia de los otros dos operadores, se espera que el mismo reduzca su ratio deuda neta/EBITDA por debajo de las dos veces para el ejercicio 2020. En resumen: la empresa genera suficiente caja como para pagar sus deudas y además, incrementar su dividendo anual año tras año. Es decir, a medida que AENA vaya reduciendo su nivel de endeudamiento podrá empezar a utilizar la caja generada para poder destinar la misma a un mayor pago de dividendo año tras año (payout): actualmente AENA dedica el 56% de sus beneficios al pago de dividendo, cifra que se espera aumente por encima del 60% para el año 2020 gracias al proceso de pago de deuda que hemos explicado. En el caso de ADP y Fraport dicho payout se encuentra en el 59% para la primera en la actualidad (y se espera que baje hasta el 58% en 2020 debido a la mayor carga en forma de pago de intereses asociados a la deuda) y en el 42% para la alemana (cifra que se estima baje hasta el 40% en el año 2020 por el mismo motivo asociado a la deuda bancaria del grupo).


El futuro de AENA

Una cuestión parece evidente, y es que el recorrido de AENA dentro de España es limitado mas allá de poder gozar del privilegio de ser el monopolio mediante el cual el país recibe anualmente millones de viajeros desde todo el mundo. No hay que menospreciar este potencial turístico del país, pues habiéndose convertido en el segundo país más visitado del mundo (tan solo después de Francia) todo parece indicar que la brecha con el país galo irá reduciéndose en los próximos años. Además, diversos estudios muestran que el turismo es una de las pocas tendencias globales que tiende a crecer históricamente siempre por encima del crecimiento promedio de la economía, por lo que se puede afirmar que AENA cuenta con dos grandes factores a su favor de cara al largo plazo: pertenencia a un sector históricamente al alza como es el turismo, y ser el monopolio aeroportuario de uno de los países que mejores previsiones de crecimiento en turismo tiene de cara a las próximas décadas (teniendo en cuenta incluso que internamente el ferrocarril va ganando terreno al avión anualmente). Por tanto, no se debe esperar la construcción de nuevos aeropuertos dentro de España, sino vigilar las tasas de ocupación de operaciones en pista de los mismos y si fuera el caso, la ampliación de la actual red aeroportuaria nacional en forma de nuevas pistas.

Es por tanto evidente donde fijará su objetivo el grupo español de cara a los próximos ejercicios: en el extranjero. Como se ha mencionado anteriormente en este artículo, la empresa ya cuenta con cierta actividad en el extranjero mediante una combinación de concesiones y participaciones en el capital de operadores aeroportuarios externos. De cara a esta hipotética expansión internacional no se debe perder de vista la estabilidad política del Gobierno de España, ya que como pudimos comprobar recientemente el grupo suspendió la posibilidad de presentarse a licitaciones en el exterior por falta de acuerdo en el seno del grupo español (situación que benefició a grupos como la francesa VINCI que obtuvo la concesión de seis aeropuertos dominicanos mediante la compra de la sociedad Aerodom en ese lapso de tiempo), dependiente del consenso político nacional. Este aspecto es clave a la hora de invertir en AENA, y es que aunque la empresa sea capaz de reducir la deuda anualmente como ha ido demostrando desde su salida a bolsa en 2015 (reduciendo la misma desde alrededor de 8.800 millones de euros a alrededor de 7.300 millones en la actualidad), el ganar este músculo financiero no siempre es sinónimo de ir a más en el ámbito internacional si no existe consenso dentro de la gestora aeroportuaria. Es por tanto clave la estabilidad política en el órgano gestor de AENA, puesto que el retorno y crecimiento futuro esperado por las accionistas proviene en gran parte de este entendimiento político.


En resumen

Se puede afirmar por tanto tras este análisis del grupo que AENA es una de las opciones más interesantes dentro del sector a largo plazo, influido por unas tendencias favorables a su actividad principal, así como una presencia aún pequeña en el exterior, factor por el cual el potencial en el exterior es inmenso para un futuro que se plantea brillante para el grupo. Además, la empresa cuenta con una atractiva política de dividendo: el grupo reparte actualmente cerca del 56% del beneficio neto anual en forma de dividendo entre sus accionistas, cifra que se espera pueda seguir aumentando a medida que el grupo vaya pagando su deuda de largo plazo, generando una combinación perfecta de valor y dividendo para sus accionistas.

Endesa ofrece un gran dividendo a medida de Enel

Tras el regalo del Gobierno de España al Gobierno de Italia en el año 2008 con la venta de la hasta entonces Empresa Nacional De Electricidad S.A. (ENDESA), la italiana ha ido desmantelando progresivamente y a su antojo la que un día fue la mayor compañía eléctrica del país y una de las mas importantes en todo Latinoamérica. Tras hacerse con la mayoría de las acciones del grupo madrileño, Enel (controlada en un 23,60% por el Gobierno de Italia, máximo accionista de la empresa) ha ido desmantelando la empresa para hacer de esta operación una operación societaria digna de estudio en las mejores universidades del mundo sobre como exprimir al máximo una compañía que ha sido utilizada como puente para sacar de un coma profundo a la italiana Enel SpA, una compañía menor al tamaño entonces de Endesa y asfixiada por una deuda de la que sorprendentemente aún no ha logrado deshacerse, a pesar de haber recibido algo más de 30.000 millones de euros mediante dividendos cobrados de Endesa en estos diez años, una cifra impactante si se tiene en cuenta que el grupo estatal italiano pagó 36.000 millones de euros por hacerse con el 92% Endesa (actualmente posee el 70% de las acciones tras vender un 22% a mercado hace pocos años).


La antigua acción de oro del Gobierno de España

Tras obligar la Comisión Europea a España a deshacer la denominada acción de oro (legislación mediante la cual se protegía la pertenencia de Endesa al Gobierno Español con limitaciones a la propiedad y derechos de voto en la eléctrica) en Endesa años antes de la guerra de OPAs, Endesa quedo a merced de grupos dispuestos a sacar beneficio de dicha decisión legislativa europea. Entre ellos están básicamente los que en su momento fueron potenciales compradores de la compañía: Acciona, Gas Natural, la eléctrica alemana E.ON y la italiana Enel, quien a la postre se haría con el control del grupo español con el respaldo de Acciona. Quedan dudas aún hoy de quien fue el responsable final de dicha venta a los italianos, pero no cabe duda que los mismos compradores han sabido hacer autentica magia financieramente hablando con Endesa (mediante la venta de activos de Endesa a Enel y posteriormente, con el dinero obtenido por la venta pagando generosos dividendos a la propia Enel, con lo que Enel ha comprado activos de gran calidad a un coste cero).

Como se ha podido ver en el caso de Endesa acerca de lo peligroso que resulta eliminar la acción de oro en compañías estratégicas, conviene revisar la problemática actual en la que se encuentra el Gobierno de España en lo que a Red Eléctrica y Enagás se refiere (analizada en detalle en este enlace), un camino que de seguir los mismos pasos podría acabar de la misma manera: con dos empresas estatales bajo el mandato de otra multinacional extranjera. Un caso similar podría darse también con el gestor aeroportuario AENA (donde el Gobierno de España controla actualmente el 51% de las acciones), cotizado en la bolsa de Madrid y que opera en forma de monopolio a nivel nacional y que es analizado con detalle en este enlace.


El futuro de Endesa

Como se ha podido comprobar a lo largo de este artículo, la actual Endesa nada tiene que ver con la compañía que un día fue. Tras desprenderse por mandato de Enel de todos sus activos de generación y distribución fuera de la península ibérica, la empresa ahora solo cotiza en la bolsa española sus actividades en España y Portugal, mercados maduros y sin apenas recorrido de cara al futuro. Lo cierto es que el riesgo de que la inversión se torne negativa invirtiendo en Endesa es mínimo, puesto que la misma tiene unos niveles de deuda totalmente asumibles por la empresa. Actualmente, la empresa apenas es capaz de aumentar sus ventas anuales (incluso en los últimos tres ejercicios las mismas han caído) y las mismas se encuentran en el entorno de los 20.000 millones de euros, siendo una de las principales empresas de electricidad del país. Si se tiene en cuenta que la empresa opera con un margen de beneficio neto (beneficio neto sobre ventas) del entorno del 7% anual, nos encontramos con una empresa que gana al año alrededor de 1400 millones de euros, o lo que es lo mismo, 1,40€ de beneficio neto por acción (a repartir íntegro entre sus accionistas bajo mandato de Enel para poder recuperar mas rápidamente la inversión acometida en la compra de la propia Endesa). La deuda del grupo se sitúa en el entorno de los 5500 millones de euros, por lo que no existe riesgo financiero en este aspecto: el negocio es tan previsible y estable que la compañía podrá ir haciendo frente al vencimiento de la misma en los próximos ejercicios sin mayor problema.

Es muy probable que en la próxima década Enel tome una decisión respecto al porcentaje de acciones de Endesa que no controla: bien podría lanzar una OPA sobre la totalidad de acciones del grupo español, o bien podría ir desprendiéndose de sus acciones en Endesa progresivamente como ha hecho con pequeños paquetes de acciones hasta ahora una vez exprima al grupo español al máximo mediante la venta de activos y el pago de dividendos. Esta segunda opción se antoja como la mas probable puesto que Enel se ha encargado a lo largo de todos estos años de sacar a bolsa las diferentes filiales latinoamericanas del grupo (y que cuentan con un mayor potencial de revalorización a largo plazo) y de las que ahora es máximo accionista (posee un 51,8% de Enel Americas (donde se agrupan las actividades de la antigua Endesa en Brasil, Colombia, Perú y Argentina) y un 60,6% de Enel Chile, antigua filial de la española en el país).


En resumen

Actualmente, las acciones de Endesa cotizadas en la bolsa de Madrid ofrecen poco potencial al alza puesto que hoy en día únicamente concentran bajo el paraguas de Endesa S.A. las actividades en la península ibérica del grupo, un mercado ya maduro y sin expectativas de grandes crecimientos en el futuro. Además, Enel ha dado orden a la dirección de la española de repartir íntegro todo el beneficio neto de los próximos años en forma de dividendo, por lo que resulta imposible crear valor más allá un gran dividendo anual que no compensa la apatía de la empresa energética en bolsa.

Red Eléctrica y Enagás, las gemelas que combinan crecimiento y dividendo

Son pocos los sectores que pueden presumir de ser un monopolio, con los beneficios lógicos que este título acarrea pero también con ciertos riesgos. Entre estos escasos sectores, nos encontramos con dos empresas de sobra conocidas por los inversores de la bolsa española: Red Eléctrica y Enagás. Como sus nombres indican respectivamente, la primera de ellas es la única gestora autorizada para transportar electricidad a lo largo del territorio nacional. La segunda realiza la misma labor de transporte y almacenamiento con el gas natural. Ambas actividades están reguladas y las tarifas que pueden aplicar las compañías son también fijadas por el Gobierno de España. Dicha limitación gubernamental no quita para caer en una primera reflexión de calado: el mercado eléctrico de luz y gas en España es un fiel reflejo de la marcha económica y social del mismo, y en una sociedad de bienestar como es considerada por el FMI la española, el consumo de estos bienes tiende a aumentar incluso a un mayor ritmo per cápita que en el caso de economías emergentes o de ingresos bajos.

Llegados al primer punto de cualquier inversión (analizar los pros/contras de la misma), nos encontramos con que ambos negocios son regulados por leyes nacionales y comunitarias de energía, por lo que se trata de negocios sin grandes sobresaltos pero tampoco grandes tasas de crecimiento anuales. Debido a que la actividad de ambas empresas es considerada estratégica para el Gobierno, las mismas cuentan con su respaldo financiero: es decir, las dos compañías dependen de una buena financiación por parte del Gobierno de España (entendida por financiación a bajos tipos de interés), pero también cuentan con su respaldo para poder operar sin problema con una deuda que en otros sectores podría ser considerada excesiva (de alrededor de 3-5 veces EBITDA).


Las polémicas acciones de oro del Gobierno de España 

El Gobierno cuenta con unas acciones especiales que escapan a la propia regulación fijada por el ejecutivo para ambas empresas, y que dice que ningún accionista privado puede controlar mas del cinco por ciento del capital de cualquiera de las dos empresas. A su vez, ningún accionista privado puede superar el tres por ciento de los derechos de voto excepto el propio Gobierno de España (que no tiene limitación alguna ni en propiedad de acciones ni en derechos de voto) como podremos ver a continuación en el análisis a detalle de las dos compañías. Por último, cabe destacar que si el accionista en cuestión es un generador o comercializador de electricidad o gas verá reducidos sus derechos de voto a cero según establece la normativa gubernamental.

Desde la Comisión Europea se pide al Gobierno que de marcha atrás con dichas acciones de oro (reafirmadas en el año 2013 mediante la Ley Eléctrica y La Ley de Hidrocarburos), ya que no permiten la libre circulación de capitales (como ya obligó años atrás al propio Gobierno de España a deshacer dichas acciones de oro en icónicas empresas nacionales como Tabacalera o Endesa entre otras). Un caso similar se dio en Bélgica hace unos años, donde el Gobierno logró que la Comisión Europea respetase al menos en parte dicho control nacional (permitiendo la libre compra de acciones en el mercado por parte de cualquier inversor privado, pero vetando al mismo en los derechos de voto si el servicio público de suministro de electricidad o gas se viera amenazado por intereses financieros de un supuesto inversor privado) sobre el único operador de transmisión de electricidad cotizado en la bolsa de Bruselas (junto a Fluxys, equivalente a Enagás en Bélgica): se trata de Elia System Operator, operador de la red eléctrica del país y controlado principalmente por la sociedad Publi-T SCRL (que con un 44,96% de las acciones agrupa a la mayoría de autoridades locales de Bélgica: Publi-T es controlada en un 60% por el Gobierno de Flandes, en un 30% por el Gobierno de Valonia y en un 10% por la sociedad Interfin NV, sociedad asociada al estado belga). Además, como podemos ver en este enlace la sociedad es controlada en un 2,51% por la sociedad Publipart SA,  perteneciente al Gobierno de la provincia belga de Lieja como se puede apreciar en este enlace (en la sección “Organigramme”). Por su parte, la sociedad Interfin NV controla otro 4,27% de la sociedad a título personal. Para terminar con este entramado societario que demuestra que el Gobierno de Bélgica controla la mayoría absoluta de Elia de forma indirecta, nos encontramos con que Belfius Insurance (aseguradora perteneciente al banco estatal Belfius) controla el 1,86% de las acciones como hemos podido ver en el primer enlace donde figuraban los mayores accionistas del operador eléctrico.

Resumiendo: sería una tremenda injusticia por parte de la Comisión Europea obligar al Gobierno de España a deshacer dichas acciones de oro por controlar directamente dicha participación en ambas compañías, ya que como hemos podido averiguar en este artículo, el estado de Bélgica controla el 53,60% de las acciones de Elia de forma indirecta mediante un entramado societario propio de infinidad de sociedades belgas. Como colmo, las dos “ex empresas españolas nacionales” mencionadas en el artículo (Endesa y Tabacalera) en las que el Gobierno de España se vio obligado a deshacer su acción de oro acabaron en manos de empresas privadas y en el peor de los casos, empresas públicas extranjeras como fue con el caso de Endesa, en la que la empresa pública italiana Enel SpA (controlada en un 23,60% por el Gobierno de Italia) tiene actualmente el 70,10% de Endesa, operación redonda para la empresa italiana que ademas, ha desmantelado la española en su propio beneficio como se puede leer con mayor detalle en este enlace. Solamente cabe esperar que la historia no se repita de nuevo con Red Eléctrica y Enagás.


El interés de invertir en ambas empresas

Red Eléctrica es controlada en un 20% por el Gobierno de España de forma directa (a través de la SEPI), y la empresa con sede en Alcobendas tiene el merecido premio de encontrarse entre las de mejor rendimiento dentro del índice IBEX-35 desde el momento en que la misma salió a bolsa poco antes del año 2000, periodo en el que ha multiplicado su valor por mas de once y ha premiado a sus accionistas con un uno de los mejores dividendos del mercado nacional (entorno al 5-6% anual). El motivo de esta alta retribución es precisamente su modelo de negocio, regulado y de bajo crecimiento, por lo que son raros los movimientos bruscos al alza o a la baja, es decir, Red Eléctrica es una acción fiable como pocas en el largo plazo, donde con paciencia se conseguirá vencer al índice nacional mediante un dividendo creciente y una revalorización bursátil constante. En el caso de Enagás (controlada en un 5% por el Gobierno de España mediante la SEPI), puede aplicarse todo lo anteriormente mencionado puesto que se trata de un negocio igualmente predecible y regulado, por lo que el tiempo es el mejor consejero también en una empresa que crece a un ritmo incluso algo más moderado que Red Eléctrica.

En lo que a números se refiere, cabe destacar que ambas compañías son aún grupos nacionales si miramos al origen donde se genera la mayor parte de su negocio (en el caso de Red Eléctrica se genera aún el 92% de las ventas en España, y en el caso de Enagás este porcentaje es incluso mayor, ya que el grupo genera el 99% de sus ventas dentro de España). Las ventas anuales consolidadas de Red Eléctrica son alrededor de un 50% superiores a las de Enagás, y teniendo en cuenta que ambas operan con márgenes de beneficio neto propios del sector monopolístico (35% sobre ventas en promedio en ambos casos, al igual que sucede con AENA, gestor aeroportuario español que opera en forma de monopolio y que es analizado con detalle en este enlace) al que pertenecen, es comprensible que el valor de la compañía transmisora de electricidad sea también alrededor de un 50% superior al valor de mercado de Enagás.

Si comparamos ambas empresas con los competidores europeos de las mismas nos encontramos con que Enagás cuenta con menores márgenes de beneficio neto que la italiana Snam (33% vs. 37%), mientras que la española tiene un mejor ratio deuda/EBITDA que la italiana (5 veces en el caso de Enagás vs. 5,7 veces en el caso de Snam), motivo por el cual probablemente la empresa española dedica al pago del dividendo anualmente cerca del 82% del beneficio neto, mientras que la italiana dedica el 80%. Como se puede apreciar en esta breve comparación, los números son muy similares en ambas empresas, aunque Snam triplica en valor de mercado a la española, lo cierto es que el resto de métricas son muy parejas y resulta difícil elegir un valor favorito entre los dos: quizás Enagás por tener una mayor rentabilidad por dividendo a precios actuales (5,8% anual vs. 4,5% para Snam), ya que la evolución de ambas empresas suele ser parecida en el largo plazo.

En el caso de Red Eléctrica, la española es la mejor alternativa si miramos el ratio deuda/EBITDA, donde la empresa madrileña tiene el ratio más bajo de la industria a nivel europeo: 3,2 veces (por 7,9 veces para la belga Elia, 5,2 veces para la italiana Terna y 5,5 veces para la portuguesa RENE). En cuanto a los margenes de beneficio neto, Red Eléctrica domina de nuevo el panorama europeo, con una margen sobre ventas estimado para el año actual del 33,5% (frente a un 23,3% para Elia, un 30,1% para Terna y un 16,4% para RENE). Por último, y por realizar la misma comparación respecto a Enagás, nos centraremos en el payout (porcentaje del beneficio destinado al pago del dividendo anual): Red Eléctrica destina el 74% de su beneficio neto al pago del dividendo, mientras que Elia destina el 47%. En los casos de Terna y RENE, estos porcentajes son del 64,1% y 80,3% respectivamente. En este caso, el ratio de payout es un evidente ejemplo de que a mayor ratio de deuda/EBITDA, menor es el porcentaje que puede destinarse libremente al pago del dividendo anual. Concluyendo la comparativa europea, en este caso vamos a seleccionar a Red Eléctrica, ya que supera en dos de tres apartados a sus competidores y el payout que aplica se puede considerar correcto viendo la relación deuda/EBITDA-payout.

En los últimos años ambas compañías se han expandido en Latinoamérica y Europa mediante la compra de operadores similares en países de ambas regiones: Red Eléctrica es propietaria de la empresa de transmisión eléctrica en el sur de Perú Redesur (que opera en las regiones de  Arequipa, Moquegua, Tacna y Puno), así como de la compañía Red Eléctrica Andina, con sede en la región de Arequipa y dedicada principalmente a el mantenimiento eléctrico en media y alta tensión, sistemas de protección para la red eléctrica, etc. como se desprende de su web. Por su parte, en Chile cuenta con el 50% de las acciones de la sociedad Transmisora Eléctrica del Norte (TEN), sociedad en la que controla el restante 50% la sociedad francesa Engie. TEN se encarga de conectar los sistemas eléctricos del centro y norte del país mediante la línea Mejillones-Cardones, que cuenta con una longitud de 600 kilómetros. Además, Red Eléctrica ha logrado adjudicarse recientemente trabajos en consorcio con la empresa Cobra Instalaciones y Servicios para la ejecución y posterior explotación de alrededor de 260 kilómetros de líneas eléctricas también en Chile. Mas allá de la gestión directa de filiales mencionada, cabe destacar que Red Eléctrica es propietaria de un 5% de las acciones de la compañía portuguesa Redes Energéticas Nacionais-RENE (comparada anteriormente), el equivalente a Red Eléctrica en el país luso y que cotiza en la bolsa portuguesa.

Enagás por su parte comenzó su andadura internacional en el año 2011, cuando compró una participación accionarial del 40% en la planta TLA Altamira (México). El grupo cuenta en la actualidad con presencia en seis países a nivel mundial excluyendo a España y México: Chile (donde tiene una participación del 45,4% en la Planta de Regasificación GNL Quintero, cercana a la capital del país, Santiago de Chile), Perú (tras adquirir en 2014 el 28,94% de las acciones de la empresa Transportadora de Gas del Perú (TgP), y el 51% de la sociedad Compañía Operadora de Gas del Amazonas (Coga)), Suecia (tras adquirir en 2015 el 50% de las acciones de Swedegas, compañía propietaria de una red de 600 kilómetros de gasoductos de alta presión en Suecia) y, a través del proyecto Trans Adriatic Pipeline, en Grecia, Albania e Italia, donde cuenta con una participación accionarial directa del 16%.


En resumen

Como se ha podido ver a lo largo del artículo, ambas empresas son apuestas ganadoras a largo plazo sea cual sea el entorno, pues el servicio que ofrecen ambas es considerado de primera necesidad para el gobierno de cualquier país. Más allá de contar con poca volatilidad en los títulos de ambas empresas debido a la recurrencia de sus resultados, el mercado parece no terminar de valorar el potencial existente en el plano internacional, donde ambas empresas comienzan a diversificar su actividad con mayor insistencia en los últimos años de cara a generar ingresos adicionales que puedan repercutir positivamente en el retorno de los accionistas en el largo plazo. En definitiva, ambas empresas se encuentran entre las candidatas ideales de cualquier cartera a largo plazo que busque un valor seguro y constante en sus retornos a lo largo del tiempo.

El fenómeno de Inditex, crecimiento en valor y dividendo

Inditex se ha convertido por mérito propio en la mayor empresa española en lo que a capitalización bursátil se refiere, superando a empresas de renombre en el camino como lo son el Banco Santander, Telefónica o Iberdrola por citar solo unos ejemplos. Además, y a diferencia de los nombres mencionados anteriormente, donde no existe una familia que sea la máxima accionista de la empresa (ni siquiera en el caso del Banco Santander, donde existe la falsa creencia histórica de que la familia Botín es la máxima accionista del banco, y nada mas lejos de la realidad como se puede leer en este artículo sobre la realidad de la banca en España). En el caso de Inditex es de sobra conocido por todos que Amancio Ortega y su hija Sandra controlan el 59,294% y el 5,053% de las acciones de la textil gallega respectivamente y según figura en los registros de la CNMV y que se pueden consultar en este enlace. En este caso por lo tanto si contamos con una gran aliciente: la evolución de nuestra inversión en el grupo gallego irá ligada a la evolución del patrimonio personal de la familia Ortega , un punto que siempre da gran seguridad a la hora de realizar una inversión.

La empresa se ha hecho conocida a nivel mundial desde su creación en el año 1985 (año en el que se constituyó Industria de Diseño Textil, Inditex, aunque Zara abrió su primera tienda en el año 1975) por su marca insignia Zara, y que hoy en día no solo representa 66% de las ventas totales del grupo Inditex, sino que sigue siendo la que crece a un mayor ritmo en ventas anualmente, un fenómeno que sin duda merece todo tipo de estudio que se le realice hoy en día. El secreto reside en crear diseños atractivos y de temporada casi de manera instantánea, adaptándose al mercado a una mayor rapidez que cualquiera de sus competidores directos. En este punto, y más allá de crear diseños con gran aceptación a nivel mundial, el grupo tiene una similitud en el éxito al gigante Amazon: su proceso logístico, con plataformas y procesos de entrega en tienda en un día en todas sus tiendas a nivel mundial. Hablamos de una empresa capaz de ofrecer buen diseño, buen precio y rapidez en la entrega de stock en sus más de 7000 tiendas a nivel mundial, un negocio que se ha comprobado sobradamente es ganador dentro del sector textil.


Orígenes, presente y futuro del grupo

Como hemos mencionado brevemente, el grupo tiene sus orígenes en Galicia, donde Amancio Ortega decidió abrir la primera tienda de Zara en el año 1975 tras varios años trabajando en la empresa Confecciones GOA, predecesora de la actual Inditex. Tal fue el éxito del establecimiento abierto en A Coruña, que en los siguientes cinco años decidió reinvertir las ganancias generadas en este primer comercio para abrir su primera factoría en Arteixo, población cercana a A Coruña y conocida mundialmente en la actualidad precisamente por ser la población que alberga la sede de la mayor empresa textil del mundo, Inditex. Corría el año 1988 cuando Zara abrió su primera tienda fuera de España: fue en la ciudad portuguesa de Oporto, para llegar  un año después a Nueva York, París y un infinito etcétera. Tras una fuerte y constante expansión de la marca Zara a nivel mundial (con presencia actualmente en cerca de 90 países del mundo), fue en el año 1991 cuando Amancio Ortega decidió diversificar los ingresos por ventas creando una nueva marca: Pull & Bear, empresa orientada inicialmente a un público joven masculino pero que hoy en día es una marca unisex, además de ser la cuarta marca del grupo con mayor número de establecimientos a nivel mundial.

En 1991 el grupo adquirió una participación mayoritaria en Massimo Dutti (65%), participación que posteriormente alcanzaría el 100% del capital de la empresa en el año 1995, integrando los resultados consolidados al balance de Inditex desde ese mismo ejercicio. Esta marca se creó orientada a un público de mayor nivel adquisitivo, situación que sigue presente hoy en día en una marca que ya esta presente en cerca de 80 países, donde cuenta con alrededor de 800 tiendas (convirtiéndose en la quinta marca del grupo por número de establecimientos). Con tres marcas funcionando ya a pleno rendimiento a mediados de la década de los noventa, la empresa se encontraba generando ya suficiente cash-flow anualmente como para lanzarse a la aventura de crear nuevas marcas: iba a ser en 1998 cuando Inditex creara la filial Bershka, filial que hoy en día se ha convertido en la segunda mayor marca del grupo solo por detrás de Zara (con cerca de 1100 establecimientos a nivel mundial). Esta nueva marca fue orientada inicialmente a un público femenino, pero al igual que sucediera con Pull & Bear, la misma fue adaptando su catálogo a un público unisex, no cerrándose así las puertas a un mayor número de ventas anuales gracias a abarcar un mayor número de población.

Sería solo un año más tarde cuando el grupo decidiese crear la marca Stradivarius, actualmente tercera del grupo en lo que a establecimientos a nivel mundial se refiere (con más de un millar). Como ha ido sucediendo con todas las marcas del grupo, la misma fue creada en un principio para vender moda y complementos al público femenino, pero ha sido en el año 2017 cuando Stradivarius ha lanzado su primera campaña para captar también público masculino, y a juzgar por los resultados, parece otro éxito rotundo de la empresa capitaneada por Pablo Isla y la familia Ortega.

En 2001 la empresa debutó en bolsa, y debido a su tamaño y buena marcha, fue incluida solo dos meses después en el índice IBEX-35, que agrupa las 35 mayores empresas cotizadas de España. Desde entonces, la empresa ha multiplicado su valor en bolsa por más de ocho, a la par que ha seguido lanzando nuevas marcas comerciales que añadir a su portfolio (Oysho, Zara Home, Uterqüe, Tempe, etc.) . Actualmente, el grupo cuenta con más de 7000 tiendas a nivel mundial, y con un ritmo medio de 300 aperturas por año, se estima que para el ejercicio 2021-2022 Inditex alcance los 10.000 establecimientos en todo el mundo. Los datos financieros avalan la buena marcha del gigante español, que cuenta con más de 150.000 empleados a nivel mundial, empleados que reciben últimamente primas a fin de año por cumplimiento de objetivos y buena marcha del negocio. Esta prima a los empleados ascendió a cerca de 40 millones de euros en el último ejercicio fiscal, un pequeño porcentaje del total de beneficios del grupo y que esta sobradamente demostrado que aumenta la productividad y apego de los empleados a las empresas que remuneran de esta manera a sus trabajadores.


Los números sobre la mesa

Actualmente, la empresa aumenta en promedio sus ventas en un quince por ciento anual, crecimiento que le ha llevado a superar los 20.000 millones de ventas durante el ejercicio 2016 y que se espera alcance los 31.000 millones durante el ejercicio 2020. A pesar de que las ventas han aumentado constantemente desde la creación del holding textil tal como lo conocemos ahora, los márgenes de beneficio neto han caído durante los últimos ejercicios. Si los márgenes de beneficio neto (beneficio obtenido entre las ventas) eran del 14,80% en 2011, dicho margen ha caído algo mas de un punto hasta situarse en el 13,50% en la actualidad. Aunque dicho punto representa una cifra considerable en el beneficio (alrededor de 200 millones de euros si las ventas se mantuviesen constantes), lo cierto es que la empresa ha sabido compensar sobradamente dicha reducción en el margen neto con un mayor aumento de ventas, y aún así, se puede afirmar que Inditex opera con mejores márgenes de beneficio neto que sus competidores cotizados como veremos a continuación, es decir, hablamos de la empresa mas rentable y eficiente dentro del sector textil:

Margen de beneficio neto estimado para el ejercicio 2017 (en porcentaje sobre ventas):

-Inditex: 13,50%

-Hennes & Mauritz (H&M): 8,70%

-Fast Retailing Co. (Uniqlo): 6,40%

-Burberry: 10,40%

-Michael Kors: 12,30%

-Yoox Net-A-Porter: 1,40%

Como se puede observar, la empresa que más se acerca a los márgenes de beneficio de Inditex es Michael Kors (13,50% vs. 12,30%), empresa estadounidense más dedicada al sector del lujo y la alta gama, y que normalmente tiene mayores márgenes de beneficio que los que pudiera tener Inditex o H&M, empresas de segmento medio dentro del retail textil. Otro punto en el que Inditex destaca frente a sus competidores es en la capacidad de generar caja neta ejercicio tras ejercicio y que le va a llevar a tener una caja neta estimada para finales de 2017 de algo más de 6.000 millones de euros. Teniendo en cuenta que la empresa tiene un CapEx (gastos operativos para poder mantener la actividad, entre los que se incluye apertura de nuevos establecimientos, diseños, etc.) de unos 1.500 millones de euros anuales (frente a unos beneficios anuales superiores a los 3.000 millones de euros), vemos que anualmente la empresa genera una caja libre de cargas de inversión muy superior a sus competidores (que destinan al mencionado CapEx un mayor porcentaje del beneficio anual que Inditex), aspecto por el cual la empresa podría incluso destinar el 100% de sus beneficios anuales a remunerar a sus accionistas mediante el pago de dividendos. De hecho, la textil española ha ido aumentando año tras año el porcentaje del beneficio neto que distribuye entre sus accionistas en forma de dividendo (payout) hasta alcanzar el 60% durante el presente ejercicio, y si las cuentas siguen evolucionando de la misma forma en los próximos ejercicios, es probable que veamos como el payout se eleve incluso por encima del 70%. Todo cuadra para que este aumento constante del dividendo pueda darse: la empresa reparte una mayor cuantía de dinero entre sus accionistas, pero incluso después de este reparto la empresa es capaz de seguir acumulando caja: se creará por tanto valor para el accionista en el largo plazo siempre que la empresa sea capaz de aumentar su beneficio neto a un mayor ritmo que el crecimiento del dividendo anual, creando valor para los accionistas de una doble forma: acumulando caja (incrementando el valor en libros por acción) y remunerando directamente a los accionistas de forma monetaria (con el mencionado reparto de dividendo).

Por último, y como se ha mencionado al principio del artículo, la empresa gallega cuenta con un accionariado estable y de largo plazo, nada menos que la familia fundadora (que posee alrededor del 65% del total de las acciones del grupo). Este aspecto puede resultar determinante a la hora de valorar cualquier posible inversión, pues resulta un gran gesto de confianza para cualquier inversor ver que el patrimonio personal de una familia depende de la evolución de un determinado valor como es este caso. Comparando el aspecto del accionariado de Inditex con las empresas anteriormente mencionadas, vemos como Inditex es también líder en esta “seguridad familiar” mediante su presencia en el accionariado de una determinada empresa. En el caso de H&M, vemos como la familia Persson posee un 38% de los títulos de la empresa, mientras que en la japonesa Fast Retailing Co. la familia Yanai posee un 45% de las acciones. En el resto de compañías comparadas anteriormente, la presencia familiar es mínima e incluso inexistente de forma directa: Michael David Kors apenas posee un 2,93% de las acciones del grupo que lleva su nombre, mientras que en el caso de Burberry es la empresa familiar belga Groep Brussel Lambert NV (propiedad de las familias Desmarais y Frère) la que posee un 6% de la empresa británica, siendo el mayor accionista de la misma. Por último, en el caso de la empresa italiana Yoox, es la empresa suiza Compagnie Financière Richemont SA la que posee un 24,9% de las acciones, por delante de los empresarios Renzo Rosso (5,7%), Federico Marchetti (5,67%) y Mohamed Ali Alabbar (3,90%).


La eficiencia online

Al igual que sucedió con sus almacenes logísticos (la empresa fue pionera en la distribución bajo demanda a sus tiendas en tiempos récord) que abrió en el año 1984 (Arteixo), 2007 (Meco en Madrid y León) y en 2014 en Cabanillas (Guadalajara), ahora Inditex se adelanta de nuevo a las tendencias actuales que el mercado requiere y es desde el año 2007 cuando comenzó a vender online su catalogo de zarahome, y sobre todo, desde el año 2010 cuando la mayoría de las marcas del grupo comienzan a vender online. Es de sobra sabido por todos que la venta online es el modo más eficiente y mas rentable de venta existente, puesto que los gastos son mínimos para una empresa del tamaño de Inditex, que cuenta con acuerdos de distribución a nivel mundial. Aunque aún representa un porcentaje no demasiado elevado sobre las ventas totales del grupo (alrededor de un 5%), las ventas en internet son el nuevo filón del grupo gallego, puesto que las mismas vienen creciendo a un ritmo del 35% anualmente y ya en 2016 han superado la barrera de los 1.000 millones de euros de ventas, teniendo además un resultado operativo positivo de 57 millones de euros en dicha filial de venta online (llamada Fashion Retail).

Esta filial fue creada en el año 2011 bajo el nombre de Inditex E-commerce, y en su primer año de vida logro facturar ya algo más de 80 millones de euros. Desde entonces, el crecimiento ha sido exponencial e imparable, y tras multiplicar por más de doce sus ventas en un periodo de cinco años, podemos analizar la importancia que esta nueva división puede ir adquiriendo con el paso de los años en el conjunto del grupo: Con una plantilla de 420 empleados, las ventas por empleado se acercan a los 2,5 millones de euros, una cantidad que se acerca a las compañías mas eficientes en lo que a venta por empleado se refiere, como es el caso de la norteamericana Apple. Además, teniendo en cuenta que las ventas totales del grupo Inditex crecen a una media del 15% anual, la aportación de la filial online irá en aumento año tras año, por lo que quizás este es uno de los factores a tener más en cuenta cuando se revisen las cuentas de la empresa textil de ahora en adelante. Este negocio de venta online  de hecho no esta presente aún en todos los países donde el grupo opera, por lo que el margen de crecimiento es incalculable, más aún si se tiene en cuenta que solo la mitad de las marcas del grupo opera online en la actualidad, dejando margen a expandirse a nuevos mercados y a comenzar a vender en línea la totalidad de sus marcas.


En resumen

Inditex es la compañía líder a nivel mundial de un sector estrechamente ligado al consumo global, un consumo que históricamente crece por encima del crecimiento medio de la economía de cualquier país. Además, el grupo tiene un modelo de negocio sobradamente probado y fácilmente adaptable a cualquier nuevo mercado a nivel mundial, por lo que las famosas economías de escala son en este caso aún más beneficiosas para el grupo, puesto que el margen neto sube en cada nuevo mercado, más aún porque se debe esperar que la tienda online de Inditex vaya conquistando todo el mundo en los próximos ejercicios, incluso aquellos en los que la empresa española no tiene presencia física de momento. Además, hablamos de un grupo con mayores márgenes de beneficio que sus competidores directos, con caja neta (y creciente remuneración al accionista) controlado por la familia fundadora, por lo que es difícil encontrar un solo pero a la inversión en una empresa que parece esculpida a la perfección.

Origen y funcionamiento del fondo soberano de Noruega

Es aproximadamente un veinte por ciento superior en tamaño (medido en activos) al segundo mayor fondo soberano del mundo, el Abu Dhabi Investment Authority. Noruega posee por tanto el mayor fondo soberano del mundo (con unos activos bajo gestión que en septiembre de 2017 superaron por primera vez el trillón de dólares: desde este enlace se puede seguir el valor en tiempo real del fondo), también conocido anteriormente como el Oljefondet/Oil Fund (fondo del petróleo) debido a su evidente origen: la inmensa riqueza petrolífera del país nórdico. Dicha riqueza llevó al mismo a vivir una época dorada en las décadas de 1970-80, y de la mano de la mayor petrolera estatal (Statoil, controlada en un 66% por el Gobierno de Noruega), el Gobierno decidió reinvertir estos dividendos recibidos por su tenencia de acciones en la compañía en un fondo que a la postre se convertiría en el mayor fondo soberano del mundo: el Government Pension Fund of Norway-Global, también conocido como el fondo Norges Bank Investment Management (NBIM), haciendo referencia a la gestión estatal a la que el mismo es sometido. Lo que muchos inversores desconocen son los enormes tentáculos que el fondo en cuestión ha creado a lo largo del mundo. A continuación se analizan a fondo estas conexiones globales, así como los enlaces en los que poder consultar trimestralmente la cartera por países y sectores del fondo.


Activos, funcionamiento y diversificación del fondo

El funcionamiento del fondo noruego es el común, siguiendo el objetivo básico de toda inversión a largo plazo: maximizar el beneficio reinvirtiendo las rentas obtenidas sobre el capital inicial. En este sentido, el fondo ha ido creciendo desde su creación a un mayor ritmo que la economía global puesto que los beneficios obtenidos se han ido reinvirtiendo automáticamente en nuevas inversiones a nivel global. Como dato curioso,  si el fondo se disolviera en la actualidad, a cada ciudadano noruego le corresponderían alrededor de 180.000 euros.

Tras años de intenso crecimiento, el Gobierno de Noruega decidió aumentar por última vez en el año 2014 el límite que el fondo puede invertir en acciones a nivel global, situándose en la actualidad dicho límite legal en el 70% del total de activos del mismo (límite que fue inicialmente del 40% desde el año 1998 hasta 2009, cuando el mismo se elevó al 60% de los activos). Adicionalmente, en 2010 el Gobierno de Noruega emitió una orden en la que se obligaba al fondo a invertir el 5% de sus activos en activos inmobiliarios a nivel global. El resto de activos se invierten en divisas y productos financieros de renta fija. Para poder imaginar el inmenso poder del fondo a nivel global, basta con destacar dos datos: posee el 2,5% de las acciones de toda la bolsa europea, y el 1,5% de todas las acciones del mundo. En los siguientes enlaces se puede consultar diversa información de relevancia acerca del fondo:

  1. Visión general del fondo (activos bajo gestión, variaciones en el valor de los activos anualmente, inversiones por tipo de activo, previsiones de valor de la cartera por año, etc.). Resulta especialmente interesante visitar el apartado “holdings in equity markets”, es decir, que porcentaje del total de acciones cada región posee el fondo. Viendo las cifras y la tendencia, solo queda claro que con el paso de los años el fondo seguirá acumulando un mayor porcentaje del tejido empresarial a nivel mundial mediante la tenencia de acciones.
  2. Rentabilidades de las inversiones durante los últimos años: El fondo ofrece la posibilidad de conocer el retorno de sus inversiones en periodos que abarcan desde los últimos cinco años, hasta conocer el rendimiento anual desde el lanzamiento del fondo en cuestión.
  3. Gestión de la cartera inmobiliaria del fondo: En este enlace se puede consultar la estrategia que el fondo sigue para acometer inversiones en el mercado inmobiliario. Se puede apreciar que sus inversiones se centran en ciudades de orden capital a nivel global: dentro de Estados Unidos las inversiones se orientan a los mercados de Nueva York, Boston, Washington, D.C. y San Francisco. A nivel europeo, las ciudades clave son Londres, Paris, Berlin y Munich. En el ámbito que denominan “Asia desarrollada”, se centran en Tokyo y Singapur. En este enlace se pueden observar las propiedades actuales que el fondo tiene a nivel global seleccionando el área “Real Estate”.
  4. Informes anuales: Al igual que una empresa privada que rinde cuentas anuales a sus accionistas el fondo se debe a sus ciudadanos, y es por ello que en este enlace podemos descargar tanto informes trimestrales como anuales para comprobar la gestión y marcha del mayor fondo soberano del mundo desde el ejercicio 1998.
  5. Gestión y organización del fondo: El fondo se encuentra gestionado bajo un orden fijado por el Gobierno de Noruega y que se puede observar en este enlace donde se describe el organigrama del mismo.
  6. Estudios económicos, políticos y de gestión: En este enlace se pueden consultar interesantes estudios realizados por el propio fondo y que cuentan con un gran sentido común como fondo predominante, con lógicas aplicables a la vida política y empresarial que parecen muchas veces olvidadas por muchos dirigentes a nivel global.
  7. Cartera completa del fondo actualizada: Es el enlace clave, el que más tiempo nos llevará analizar a fondo para conocer las inversiones del fondo en un determinado terriotorio, ya sea en acciones (Equities), renta fija (Fixed Income) o bienes inmobiliarios (Real Estate). En el mismo se pueden encontrar al máximo detalle las diferentes inversiones llevadas a cabo por el fondo a nivel global incluso clasificando las mismas por año, país o industria desde sus inicios. Además, la web permite generar PDFs con la información que nosotros decidamos incluir en el reporte en cuestión.


Consideraciones éticas

El fondo cumple con unos principios éticos de inversión, motivo por el cual el mismo ha rechazado convertirse en accionista de diferentes empresas a nivel global por diferentes razones (producción de armas, tabaco o material bélico que lleve a conflicto, empresas que dañen el medio ambiente, empresas acusadas de corrupción, etc.).


En resumen

Como se desprende de toda la información analizada acerca del fondo soberano de Noruega, el mismo podría ser estudiado por el resto de gobernantes a nivel mundial para aprender a como generar riqueza para todos los ciudadanos sin importar su clase, empleo u otros factores diferenciadores. Además, y como se ha podido observar a lo largo de todos los enlaces anteriores (que ni mucho menos son la totalidad de una página a la que se le deben dedicar días de estudio para analizarla por completo), el Gobierno de Noruega da un ejemplo al mundo de transparencia de sus finanzas, y es que el fondo esta clasificado con un diez sobre diez por webs especializadas en transparencia financiera.



*Nota: No se debe confundir el fondo descrito con el también fondo soberano nacional noruego Government Pension Fund-Norway, dedicado principalmente a invertir en acciones de empresas cotizadas en la bolsa de Oslo y exclusivamente de empresas nórdicas, es decir, de empresas noruegas, suecas, finlandesas y danesas (es común encontrar empresas de estos países cotizadas simultáneamente en las bolsas de diferentes países dentro del ámbito nórdico, como es el caso del banco Nordea por citar uno de ellos). En los países nórdicos de hecho el peso del fondo es aún mayor que a nivel global, ya que el mismo controla un elevado porcentaje de acciones dentro de esta región, la que un día fue su primer mercado natural.

Almirall se encuentra ahora a precios atractivos para el largo plazo

Después del fuerte desplome sufrido en julio por la compañía farmacéutica, las acciones amagaron en septiembre con retomar las subidas pero de nuevo han buscado apoyo en los mínimos marcados a finales de julio, e incluso amagan con perder los mismos por debajo de 7,60€ el título. Aunque la cotización debía recoger el profit warning lanzado por la dirección en julio, lo cierto es que si se analizan los números de la empresa, la misma empieza a encontrarse a unos múltiplos atractivos si la comparamos con el resto del sector a nivel europeo. A continuación se analiza la situación financiera y directiva de la empresa para poder comprender mejor hacia donde se dirige la misma en el futuro y sobre todo, que pueden esperar de la evolución de sus títulos los accionistas.

Las cifras de Almirall

Como se ha comentado anteriormente, la compañía redujo sus previsiones financieras en el mes de julio, debido principalmente a problemas financieros con su filial en Estados Unidos. Aún así, no se debe olvidar que el negocio estadounidense representa menos de un tercio del total de ventas de la multinacional española, por lo que el impacto real no debería haber supuesto semejante descalabro en el precio de las acciones del grupo, aunque bien es cierto que la caída puede estar en parte justificada por la tendencia ascendente del negocio norteamericano, ya que precisamente esta ha sido el área geográfica de mayor crecimiento para la empresa farmacéutica  a nivel mundial durante los últimos ejercicios.

Mas allá de cifras de ventas y beneficio, se debe recordar que la empresa española cuenta con cuatro centros de investigación a nivel mundial: Sant Feliu de Llobregat (España), Reinbek (Alemania), Lugano (Suiza) y Exton (Pennsylvania, Estados Unidos). En dichos centros se están llevando a cabo actualmente estudios clínicos que pueden suponer un importante impulso a las ventas si la compañía recibiese la aprobación de la FDA estadounidense y sus homólogos mundiales para comercializar sus nuevos fármacos. Entre dichos fármacos, se encuentran actualmente en periodo de pruebas iniciales fármacos para el tratamiento de la rosácea y pénfigos. En fase dos y tres se encuentran también cuatro fármacos para diferentes indicaciones (ictiosis en fase II, y alopecia androgenética, psoriasis en uñas y onicomicosis en fase III). Ante un portfolio tan amplio, el potencial de ventas de estos medicamentos es elevado para una compañía del tamaño de Almirall (pequeña si se compara con gigantes como Novartis, Roche, Bayer, Novo-Nordisk, Sanofi, Merck, Gilead, Amgen, Biogen, etc.) y por tanto, su aprobación podría suponer un fuerte impulso para las acciones de la farmacéutica española.

De hecho, se espera que para el año 2020 el grupo cuente con varios de estos medicamentos ya aprobados y generando ventas y beneficios anualmente: la estimación para el año 2020 es de 850 millones de euros de ventas y un beneficio algo superior a los 120 millones de euros (0,63€ de beneficio por acción). Con estas cifras y teniendo en cuenta que la empresa cotiza actualmente alrededor de los 7,50 euros, obtenemos que la empresa cotiza a un PER (precio de cotización entre beneficios) de poco más de 12 veces para el periodo 2019-2020, un atractivo PER si lo comparamos con empresas del sector a nivel europeo equiparables (Novartis cotiza a un PER estimado de 19 veces para el año 2020, Roche lo hace a un PER 14,7 veces y Sanofi lo hace a un PER 13,2 veces para el mismo año). Si bien es cierto que las tres empresas competidoras mencionadas anteriormente son gigantes dentro del sector y siempre cotizan con cierta prima respecto al resto del sector, es indudable que Almirall cotiza actualmente en un rango de precios atractivo de cara al largo plazo. Este atractivo aumenta incluso más si analizamos su balance y realizamos una previsión conservadora de la evolución del mismo de aquí al año 2020: actualmente, la empresa cuenta con 110 millones de euros de caja neta (0,64€/acción de caja neta), y si sumamos la tendencia histórica de acumulación de caja que suele realizar la empresa de aquí a finales del año 2020, nos encontramos con que la caja neta de Almirall superará los 370 millones de euros para dicho periodo (2,14€/acción).

Aplicando las medias del sector y las cifras propias del grupo, nos encontramos con una empresa que como hemos podido ver cotiza a múltiplos inferiores a la media del sector y que además, cuenta con una posición de caja neta muy interesante de cara al largo plazo (2,14€/acción de caja neta en 2020 vs. 7,60€ de cotización actual) y remunera a sus accionistas con un dividendo creciente a lo largo de los años y que suele rondar los 0,20€ por título anualmente (alrededor del 3% de rentabilidad por dividendo a precios actuales). Como se puede comprobar en este análisis del grupo farmacéutico, la empresa cotiza a precios atractivos comparándola con el sector, si bien es cierto que la buena marcha prevista para el futuro viene condicionada por la aprobación de varios de los medicamentos nombrados anteriormente en fase II y III. De estas aprobaciones dependerá la evolución prevista en este artículo, y será por tanto el factor clave a seguir por parte de los accionistas de una empresa que apunta a crear un importante valor de cara al futuro.

El atractivo accionariado

Se debe destacar de entre el resto de noticias que rodean a la compañía un atractivo accionariado, y es que según figura en su último informe anual (página 35), dos sociedades asociadas históricamente a la familia Gallardo Ballart (nombrados recientemente como la fortuna número 16 de España según la publicación anual de Forbes) controlan el 66,64% del total del capital de la farmacéutica española. Dichas sociedades son Grupo Plafin S.A., que controla un total de 71.428.815 de acciones del grupo (el 41,30%), y Todasa S.A., que controla a su vez 43.831.004 acciones, equivalentes al 25,34% de las acciones de Almirall. Esta fuerte implicación familiar en el capital de cualquier empresa cotizada suele ser un síntoma de confianza para el mercado, ya que es una familia la que tiene su patrimonio personal invertido en la empresa en cuestión. Se debe vigilar por tanto la aprobación de medicamentos en los próximos ejercicios para poder reafirmar este análisis, pero hablando de una empresa familiar, sin deuda y que obtiene beneficios anualmente, el margen de error es ya mínimo en este caso.